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摘要

　　一季度经济数据好于市场预期，但符合我们预期，一季度经济的韧性来源于政策力度超预期以及居民和企业信心修复超预期。在这两者推动下，3月生产、投资、消费、出口表现均超季节性。

　　后续看，经济是否会过热？

　　1、房地产方面，二季度预计新开工稳定但因三四线销售而承压，拿地持续向下，施工端维持稳定，整体开发投资增速将小幅下滑至10%附近。

　　2、制造业企业贷款需求虽改善，但受制于前期利润增速和出口增速的持续放缓，短期内投资难有起色，预计将维持在4-5%的水平。

　　3、因此二季度投资将取决于基建的发力。目前看，基建投资尚未完全发力，1-3月表现符合历史季节规律，后续:

　　如果基建投资维持当前动能，年中增速将上升至5%，固定资产投资增速和GDP增速或维持在当前水平。

　　如果基建投资小幅加快，年中增速预计上升至8%，则固定资产增速将上升至7%，GDP增速将小幅加快至6.5%，温和过热。

　　如果基建投资显著加快，年中增速预计上升至10%及以上，则固定资产投资增速将上升至8%，GDP增速将小幅加快至6.6%，经济将过热。

　　我们认为第二种情况有可能，预计二、三季度GDP增速将脉冲向上至季度仍为6.4%，上调全年GDP增速预测至6.5%。

　　4、此外，本月社零受到房地产销售回暖的提振，地产相关项增速改善显著。在较为强劲的投资增速带动下，本月生产远季节性。

　　展望后续:

　　1、预计二、三季度GDP增速脉冲向上至季度为6.4%，全年6.5%。

　　2、政策方面，在货币政策上，我们认为2019年央行无需降息，对于降准次数的预判从3-4次下调为1-2次，二季度信贷政策将更多以结构性政策为主；财政政策方面，将以落实减税降费政策为主。

　　3、对市场而言，在7月前，我们继续看好权益、房地产和大宗这些风险资产。自2016年钢铁供给侧改革以来，2016—2018年已完 成“十三五”提出的用5年时间压减钢铁产能1.5亿吨的去 产能任务，2017—2018年已取缔1.4亿吨“地条钢”，钢材 价格大幅上涨，钢厂盈利增加，资产负债表修复。不过， 有效产能逐年提升，粗钢产量已接近10亿吨，钢材产 业中长期或进入调整阶段。因此，未来钢厂竞争将加剧， 钢材销售压力将加大，钢厂对风险管理的需求大幅上升。 一般而言，铁矿石、焦炭等原料上涨会导致钢铁企 业的生产成本增加，从而使得企业面临销售不畅、库存 贬值的风险。为稳健经营，钢铁企业会运用期货等 衍生品工具进行套期保值。然而，在做套期保值的决策 时，企业会面临套保比例如何设定的问题，同时在套保 操作的过程中不一定进行交割，在符合一定条件下可提 前平仓。

　　正文一、关于一季度经济数据的核心观点

　　一季度经济数据好于市场预期，但符合我们的预期，投资、消费发力对贸易增速的下滑形成对冲。我们之所以能提前做出的判断，主要是注意到了如下两个方面的因素:政策力度超预期和市场主体信心修复超预期。3月以来的PMI、金融和经济数据均对我们的判断不断进行验证。在政策方面，财政政策上，一季度专项债、地方债发行力度大，财政支出也较快；信贷政策上，一季度银行放款速度加快，银行贷款审批指数显著上升，此外不少城市也下调了房贷利率的上浮比例(图1)。在信心修复方面，我们看到一季度消费者信心指数、企业信心指数及贷款需求指数跳升